Serve ancora liquidità

Nel corso della conferenza stampa della BCE, Draghi ha fatto riferimento alle spettative di rialzo tassi attualmente incorporate nel mercato monetario. Ha dichiarato come queste siano fuorvianti e non corrispondenti alle aspettative.

Si riferiva presumibilmente all’incremento della volatilità dei tassi a breve e nello specifico all’irripidimento della curva forward EONIA.

Come si vede dal grafico, dove sono state prese come riferimento le date degli ultimi tre meeting della banca centrale, si è assistito ad un progressivo rialzo delle aspettative sui tassi di interesse, sia in termini nominali, sia in termini reali.

Riteniamo però che l’incremento dell’EONIA, prezzato per il prossimo anno e per quello successivo, non rifletta un’aspettativa di rialzo tassi, ma è la risultante delle aspettative che il surplus di liquidità continuerà a diminuire a causa dei rimborsi settimanali dell’operazione a 3Y della LTRO, e dei cambiamenti nei fattori autonomi di creazione di base monetaria. La parte di curva superiore ai 3 anni sembra invece prezzare un tasso di riferimento più elevato e un maggiore premio al rischio. Tuttavia sembra più coerente con le aspettative di un generalizzato incremento dei tassi che sta interessando tutte le banche centrali.

Questi fattori tecnici continueranno a spingere verso l’alto i livelli dell’EONIA, indipendentemente dalle aspettative di rialzo dei tassi.

Se la BCE volesse controbilanciare gli effetti negativi di tale rialzo dei tassi, avrebbe due sole strade: tagliare il tasso di riferimento, oppure reiniettando liquidità nel mercato. La nuova formula introdotta, la soft forward guidance, da sola non è sufficiente a far rientrare il livello dei tassi verso un corridoio coerente con l’attuale tasso refi.

Iniettare liquidità attraverso una nuova operazione di LTRO avrebbe il vantaggio di assicurare liquidità alle banche per un lungo periodo di tempo, in un periodo di elevata volatilità.

Concludendo, pensiamo che più che una forward guidance sui tassi, servirebbe una maggiore chiarezza sulle aspettative della liquidità, per permettere ai tassi EONIA di rientrare verso livelli più coerenti. L’annuncio di una nuova LTRO potrebbe incrementare le aspettative di un lungo periodo di abbondante liquidità e i tassi forward verrebbero spinti verso il livello inferiore del corridoio di politica monetaria (deposit facility rate).

Sarà probabilmente una LTRO diversa dalle precedenti, pricipalmente per la durata (3-5 anni), regole specifiche per il collaterale in modo da favorire asset legati ai prestiti alle piccole medie imprese, e un basso costo del funding, per attrarre anche le banche che hanno rimborsato la liquidità della precedente operazione a 3 Y.