Addio Ben, e grazie per tutto il pesce

di Martin Wolf, dal Financial Times, 21 gennaio 2014 – Traduzione di Faber Fabris

In un’ aria dell’operetta The Pirates of Penzance, Gilbert e Sullivan (librettista e musicista rispettivamente, ndt.) tracciano una riuscita caricatura di un erudito generale moderno. Oggi prenderebbero forse di mira i banchieri centrali d’accademia, il cui miglior prototipo è senz’altro Ben Bernanke (ben presto ex presidente della Federal Reserve); uno studioso illustre, che ha portato alla Fed una testa brillante e competente.

Le sue conoscenze di storia economica lo hanno aiutato a bloccare sul nascere una spirale di panico. Ma ha anche commesso degli errori. La storia lo giudicherà, forse in maniera indulgente; ma il suo mandato alla Fed è ricco di insegnamenti.
Bernanke è stato molto influente, anche prima di diventare presidente, nel 2006. Già da governatore, nel 2002, aveva dato importanti contributi al dibattito teorico, per esempio con “Making Sure ‘It’ [Japanese-style deflation] Doesn’t Happen Here”, del 2002 e il suo encomio della ‘Grande moderazione’ (“Great Moderation”) del 2004. Prima ancora, in un articolo del 1999, scritto con Mark Gertler della New York University, sosteneva che “il contesto di politica economia ottimale per assicurare [la stabilità dei prezzi e la stabilità finanziaria] è un regime di inflation targeting [obiettivo di inflazione, ndr] flessibile”. Questo è il dogma centrale delle moderne banche centrali.

In un discorso d’addio pronunciato in gennaio, Bernanke ha dapprima evocato “trasparenza e responsabilità”, sottolineando il fatto che, nel gennaio 2012, il FOMC “ha fissato, per la prima volta, un esplicito obbiettivo per l’inflazione a lungo termine, al 2 per cento”. Ha aggiunto che la trasparenza e il senso di responsabilità della Fed sono state “decisive anche al di là dell’ambito strettamente economico, e cioè nell’opera di legittimazione democratica dell’istituto”. Aveva certamente ragione. Le banche centrali concentrano un potere enorme. La trasparenza e il senso di responsabilità sono essenziali se il loro fine è l’efficacia e la legittimità.
 Un altro obbiettivo sul quale Bernanke si è concentrato è la stabilità finanziaria. E qui, nel turbine della crisi, ha commesso due errori.
Primo errore. Nella sua apologia della ‘grande moderazione’ (2004), definizione pomposa dei risultati dell’economia statunitense prima della peggiore crisi economica e finanziaria degli ultimi 80 anni, Bernanke dichiarava che “una più accorta politica monetaria può aver contribuito non poco ad una accresciuta stabilità economica”. Qui dimostrò di avere i paraocchi dei suoi colleghi. Come provò a fare notare Hyman Minsky, un economista troppo dimenticato, «la stabilità destabilizza». Un sistema finanziario attivo e intraprendente genera rischi, ma questo permette di aumentare enormemente – in tempi propizi – la leva finanziaria.

Secondo errore. Bernanke non ha colto le implicazioni della crisi dei subprime. Per esempio, nel maggio 2007 dichiarava: “crediamo che gli effetti sul mercato immobiliare delle disfunzioni dei crediti subprime saranno probabilmente limitati, e non ci aspettiamo contagi significativi dal mercato dei subprime al resto dell’economia o del sistema finanziario”.
Per fortuna, quando è apparso chiaramente che questo apprezzamento era del tutto sbagliato, la Fed di Bernanke ha agito in maniera decisa ed efficace, cassando i tassi di interesse e sostenendo il credito. Da buon alfiere anti-panico, Bernanke ha seguito i consigli di un grande giornalista economico dell’età vittoriana, Walter Bagehot, che reclamava credito illimitato da parte delle banche centrali verso gli operatori solvibili.

Questo mondo è pervaso da manie e crisi di panico. Fortunatamente, Bernanke ha dimostrato di averlo ben capito.
Dopo aver respinto l’assedio ai mercati finanziari, la Fed è accorsa al capezzale dell’economia. Come spiega Bernanke, “per fornire margini addizionali alla politica monetaria, al di là dei limiti imposti da tassi di interesse minini, la Federal Reserve si è orientata su due strumenti alternativi: previsioni ufficiali sull’andamento dei tassi di sconto sempre più estese, e acquisto su larga scala di titoli a lungo termine da parte della Federal Reserve”.
Queste iniziative sono state largamente criticate in nome del rischio d’iperinflazione o perché avrebbero impedito di stroncare gli eccessi ante-crisi. Critiche del tutto infondate. La paura dell’iperinflazione poteva essere giustificata, storicamente, sulla base di una relazione meccanicistica tra riserve delle banche centrali ed erogazione del credito; questa relazione non ha nulla a che vedere con il sistema bancario contemporaneo. Il credito è limitato non dalle riserve bancarie, bensì dalla percezione che le banche hanno dei rischi e il ritorno su nuovi investimenti.
Durante la crisi, i primi sono aumentati, i secondi sono diminuiti. È questo che ha spinto la banca centrale ad intervenire. Chi ha auspicato la liquidazione delle banche non ha capito che un panico incontrollato avrebbe potuto portare ad una bancarotta generalizzata, e ad un altra Grande Depressione.
La sospensione di queste politiche economiche straordinarie ha suscitato più di un timore. Anche in questo caso, i timori sono infondati. Esistono diversi strumenti per controllare o eliminare le riserve in eccesso. L’affidamento alle politiche monetarie è stato considerato da taluni eccessivo. Ma con l’ostinazione del Congresso ad imporre una stretta fiscale dalle tempistiche grottesche, la Fed è rimasta l’unica istituzione in campo. In definitiva, la Fed è riuscita ad affrontare la crisi e le sue conseguenze in un contesto particolarmente complesso. E il suo presidente ha avuto in ciò un grande merito.

In che stato Bernanke lascia la finanza e la politica monetaria? La risposta è: in grandi incertezze. Due grandi sfide si profilano, entrambe legate agli errori fatti prima della crisi.
La prima: definire i limiti entro i quali conciliare politiche monetarie per un obbiettivo inflazionistico a medio termine con un quadro finanziario stabile. Per riuscirci, bisognerà tradurre in pratica un’idea inedita: la politica “macroprudenziale”. Ogni previsione sugli esiti di questa ‘traduzione’ sarebbe azzardata.
La seconda: stabilire se le misure prese sono state sufficienti per rendere il sistema finanziario meno fragile. Personalmente resto preoccupato. È indubbio che i sistemi di regolazione e controllo sono stati migliorati. Ma nella sostanza il sistema finanziario attuale non è mutato. Peggio, è ancor più di prima dominato da un piccolo numero di mastodonti globali dalla struttura intricata, sottocapitalizzati.
L’idea che sarebbe possibile circoscrivere una crisi di panico nascente occupandosi immediatamente di questi soggetti, e che tutto finirebbe lì, resta da verificare. Anche per questo i governi, quando promettono di non fare salvataggi, sono poco credibili. Quest’eredità è particolarmente inquietante.

Bernanke sarà senza dubbio ricordato come uno dei migliori presidenti della Fed. C’è voluta però una eccezionale iperattività per salvare il mondo dalla rovina economica. Questo la dice lunga sulle fragilità del “magnifico” sistema finanziario globale di oggi e sulla fiducia che in esso si può riporre. Bernanke ha salvato la baracca. Ma ha anche lasciato irrisolte questioni decisive per il futuro delle banche centrali, la moneta, la finanza. Bisognerà occuparsene. Sono questioni fondamentali.

Fonte: www.ft.com
titolo originale: “The very model of a modern central banker”

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