Gli speculatori possono essere innocui se sono delle bolle sopra un flusso regolare di intraprese economiche; ma la situazione è seria se le imprese diventano una bolla sospesa sopra un vortice di speculazioni. Quando l’accumulazione di capitale di un paese diventa il sottoprodotto delle attività di un Casinò, è probabile che le cose vadano male. Se alla Borsa si guarda come a una istituzione la cui funzione sociale appropriata è orientare i nuovi investimenti verso i canali più profittevoli in termini di rendimenti futuri, il successo conquistato da Wall Street non può proprio essere vantato tra gli straordinari trionfi di un capitalismo del laissez faire. Il che non dovrebbe meravigliare, se ho ragione quando sostengo che i migliori cervelli di Wall Street sono in verità orientati a tutt’altri obiettivi.
– John Maynard Keynes, Teoria generale dell’occupazione, dell’interesse e della moneta, 1936
Per reagire alla speculazione, serve una garanzia integrale di ultima istanza per le banche e per i debiti statali nell’eurozona, insieme a un bilancio federale, anche in deficit.
di Sergio Bruno, da Sbilanciamoci.info
Ci sono alcune cose esasperanti quando radio, tv e giornali danno informazioni sui problemi economici e politici europei o, ancor di più, tentano di commentarle. La peggiore è il tentativo di “dare un senso” ai comportamenti dei mercati finanziari. Esempio: perché i mercati, dopo un primo apprezzamento per le garanzie europee alle banche spagnole, hanno fatto ribassare le borse e aumentare gli spread speculando contro Italia e Spagna. Chi parla dei dati sulla recessione, chi attribuisce un ruolo alla disoccupazione dei due paesi, chi si preoccupa dei possibili aggravamenti dei deficit contabili degli Stati, chi vi aggiunge le apprensioni per gli equilibri politici, e così via. Il punto è che le “ragioni” dei comportamenti dei mercati e delle ondate di vendite e acquisti non riflettono, di solito, particolari congetture razionali.
I cosiddetti “mercati” consistono in ordini di acquisto o di vendita di determinati titoli finanziari; la maggior parte di tali ordini obbedisce a dei “modelli” adottati dai gestori di fondi vari. I gestori non sono speculatori attivi. I loro modelli sono meramente reattivi; sono cioè in genere costruiti in modo tale da suggerire di reagire positivamente (comprando specifici titoli) o negativamente (vendendoli), in una certa misura, al variare di determinati indicatori e tenuto conto di una serie di attributi nella composizione dei fondi stessi (struttura del portafoglio e valutazione del suo rischio). Possono intervenire “correzioni” rispetto ai suggerimenti dei modelli, ma il comportamento di massima è sostanzialmente legato ad essi. Solo una piccola ma strategica quota delle ondate di acquisti o vendite è governato dai giochi volontari di un numero ristretto ma estremamente potente di speculatori attivi e professionali, in grado di indurre l’innesco di rialzi o ribassi su determinati titoli.
Mentre lo scopo dei modelli dei gestori è quello di trovare una qualche forma di compromesso tra il mettere in sicurezza i fondi gestiti e il conseguire determinati tassi di rendimento (ovviamente senza nessuna pretesa di dare una interpretazione corretta del funzionamento delle economie nel loro complesso e non solo dei titoli finanziari), lo scopo degli speculatori attivi è quello di guadagnare il più possibile e nel più breve tempo da manovre operate intorno ai movimenti da loro stessi indotti nell’andamento dei titoli. Per questo gli speculatori hanno bisogno di tenere i mercati finanziari in continuo movimento; possono guadagnare anche relativamente poco sui singoli movimenti, ma se i movimenti sono tanti il guadagno per anno è comunque grande. La leva è data dal comportamento dei gestori dei fondi e in ultima analisi dai suggerimenti dei loro modelli, comunque ben noti agli speculatori attivi.
Il gioco, le motivazioni e i modelli di comportamento dei giocatori hanno le loro perversioni. Se tale gioco esaurisse i suoi effetti sui soli giocatori non ci dovremmo preoccupare, come non ci preoccupiamo di coloro che perdono i loro patrimoni nelle bische del mondo. Il problema è che eurocrati, politici e opinion makers danno a quel che succede nelle sale da gioco la dignità di segnalatori credibili dello stato di fiducia che i “mercati” attribuiscono ai singoli sistemi economici, come se quel che succede nei mercati finanziari fosse ispirato dai migliori modelli disponibili per l’interpretazione del funzionamento dei sistemi economici nella loro interezza (sia della loro parte reale che della loro parte finanziaria). Gli stessi soggetti, poi, si sentono autorizzati dalla loro pretesa superiore capacità, di scegliere di volta in volta, sulla base dei loro interessi o delle proprie convinzioni ideologiche, i “colpevoli” di turno (debito pubblico, mercato del lavoro, ecc.).
La seconda questione esasperante riguarda le opinioni dei policy maker sul fatto che si “sia fatto abbastanza” sui più diversi piani: in materia di austerità, di raccolta di fondi di garanzia europea, di prestiti o di emissioni di moneta per salvare le banche, ecc. Non vi è mai omogeneità tra le diverse autorità: se qualche commissario europeo dice che l’Italia è al sicuro, il presidente del Fondo dice che ci sono tre mesi per salvare l’Eurozona, o vicende simili.
Occorrerebbe essere chiari una volta per tutti. A fronte del manipolo di grandi speculatori capaci di mettere in moto i mercati finanziari è probabile non esista un fondo internazionale di entità sufficiente a fugare i timori dei detentori dei titoli (in realtà nessuno ci può mettere la mano sul fuoco ma nessun soggetto pubblico se la sente di scommettere). E allora è chiaro che il problema non è quantitativo ma qualitativo.
L’unica risposta che “metterebbe al sicuro” sarebbe una garanzia integrale di ultima istanza non solo per le banche ma anche per i debiti degli stati dell’eurozona (per il solo passato), accompagnata dall’unico atto in grado di rendere “normale” la situazione dell’eurozona stessa: la costituzione di un bilancio federale con la possibilità che esso possa essere gestito in deficit per sostenere il rilancio dello sviluppo. Naturalmente si tratta di accompagnare un tale cambiamento con una riforma delle normative europee che regolano le modalità di funzionamento della Bce, rendendole simili a quelle degli altri grandi stati del mondo. A questo fine occorre semplicemente rendere possibile per il futuro finanziare con emissione diretta di moneta, anche totalmente, il solo deficit federale.
Il ricorrente gioco delle parti, divenuto ormai un po’ ridicolo, sul credit crunch e le responsabilità delle banche è “l’altra faccia”, altrettanto irritante, di quanto appena detto. E’ facile parlare oggi di comportamenti aberranti delle banche; ma dove e per volontà di chi nascono i sistemi organizzativi e la struttura degli incentivi che hanno condotto le banche a gonfiare i loro portafogli di titoli, oggi considerati tossici, a cominciare dai titoli di stato di molti paesi dell’eurozona?
Tutto nasce, a ben vedere, da due “riforme” fortemente volute dalle banche centrali europee già dagli anni Ottanta:
(1) quella che “superava” la distinzione tra banche ordinarie di raccolta del risparmio, banche per il credito industriale a medio e lungo termine e banche d’affari;
(2) quella che faceva divieto alle banche centrali dei paesi europei di acquistare i titoli del debito pubblico degli stati membri sul mercato primario al momento della loro emissione.
Come conseguenza della riforma (2) le banche centrali hanno preso l’abitudine di prestare denaro a bassi tassi di interesse alle banche – ormai tutte eguali per effetto della riforma (1) – affinché esse sottoscrivano i titoli del debito emessi dagli stati. Si è trattato di una sorta di invito a nozze per le banche, cui si dischiudevano così impieghi lucrosi e che apparivano a prima vista del tutto sicuri; inizialmente almeno tutti ritenevano infatti che i titoli del debito fossero sostanzialmente garantiti (come accadeva prima delle riforme).
Ne risultarono notevoli distorsioni nei comportamenti delle banche, di particolare pericolosità nel caso di quelle un tempo ordinarie, la cui capacità di raccolta era connessa alla fiducia che era loro accordata dai depositanti in virtù di una ben fondata e antica fiducia su garanzie di carattere istituzionale. Le banche si gonfiarono sempre più di titoli (per conto proprio e della clientela depositante), rinunciando in misura crescente al loro ruolo di finanziatori degli affari commerciali e industriali, sia a breve che a lungo termine.
Lo spiacevole “risveglio”, connesso al fatto che la Bce non ha più la veste tradizionale di garante di ultima istanza per i titoli dei debiti pubblici, avvenne solo con l’esplodere della crisi finanziaria. Solo allora i titoli pubblici, di cui le banche erano divenute innaturalmente “rigonfie”, apparvero essere “tossici” per via dell’emergere – una novità per i paesi europei – di differenziali nei “rischi paese”. Ma nonostante il risveglio le banche sono state in pratica costrette a continuare a sottoscrivere i titoli pubblici, salvo essere considerate sempre più esposte a rischio.
In realtà – ed è forse la più sottile tra le cose irritanti – media e policy makers continuano a tenere distinti i problemi connessi ai rischi bancari e quelli connessi ai rischi paese. Appare invece evidente, tanto da non avere bisogno di spiegazioni, che il rischio delle banche scomparirebbe se si eliminasse il problema dei rischi paese, lasciando che la Bce funga da garante di ultima istanza per i “debiti paese” pregressi. Il rischio Europa, poi, verrebbe del tutto fugato se il vincolo di pareggio di bilancio per i paesi membri venisse temperato ammettendo – come già detto – che il bilancio federale europeo possa essere finanziato, oltre che con imposte federali, anche in deficit in relazione a programmi di sviluppo e innovazione e a nuove politiche industriali e commerciali capaci di fare dell’Europa un nuovo polo competitivo planetario.
Ma queste cose, che già la primavera dello scorso anno venivano sostenute da Sbilanciamoci.info e da poche altre voci a livello europeo, sembra ormai le abbiano capite quasi tutti, sia pure con colpevole ritardo. E allora perché tenere in piedi tante finzioni e tanti tavoli diversi di trattativa? Solo per trattare la Germania con i guanti di velluto o perché il fronte dei paesi “sviluppisti” non è ancora sufficientemente coeso? E se invece il fronte degli sviluppisti è davvero coeso, perché non si invertono le parti, minacciando la Germania di metterla fuori dall’Euro?
Il problema, infatti, è che, come aveva ben compreso il Keynes di Bretton Woods, non è ammissibile che in una comunità di paesi che fanno del commercio internazionale un perno di coesione possa esservi un paese o un gruppo di paesi che sono sistematicamente in avanzo; cioè quello che la Germania colpevolmente pretende.
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