Riunire l’unione monetaria: una proposta per contrastare gli squilibri della zona euro

Gli squilibri commerciali persistenti minacciano di far deragliare l’economia europea. Luca Fantacci propone una European Clearing Union per promuovere un modello sostenibile di commercio in tutta l’Eurozona

di Luca Fantacci, Università Bocconi

Quasi quattro anni dopo l’inizio della crisi dell’euro, siamo riusciti a scongiurare un collasso, ma non favorire un progressivo recupero. Per troppo tempo ci siamo basati sulla ricetta dell’austerità come unica cura possibile. Ma il trattamento si è rivelato inefficace e persino dannoso, perché era basato sulla diagnosi sbagliata. Sono stati messi sotto accusa i debiti pubblici, i bilanci sono stati tagliati, la recessione approfondita. Solo di recente l’opinione degli esperti ha riconosciuto che i debiti pubblici sono, semmai, solo parte di un problema più ampio e diverso: i debiti esteri.

Infatti, nonostante la richiesta di convergenza che ha espresso a parole sin dal suo inizio, l’unione monetaria ha paradossalmente portato ad una crescente divergenza nelle economie dei paesi membri: dopo l’introduzione dell’euro, alcuni paesi hanno accumulato surplus commerciali, anno dopo anno, mentre altri hanno simmetricamente accumulato deficit.

Fino allo scoppio della crisi , questi deficit sono stati finanziati da un afflusso di capitale privato: i prestiti dei paesi “core” alla “periferia” sono stati incoraggiati dalla presenza della moneta unica, che ha eliminato il rischio di cambio, come anche dalla crescente liquidità e integrazione del sistema finanziario europeo. Una volta che i mercati del credito sono stati travolti dall’incertezza, c’è stato un arresto improvviso – e anzi un rovesciamento – dei flussi di capitale. La riluttanza degli stranieri a rifinanziare i governi del Sud Europa ha determinato un aumento dei differenziali dei tassi di interesse. La moneta unica non era più la stesso in Grecia e in Germania.

Solo l’intervento della Banca centrale europea, attraverso le operazioni di rifinanziamento non convenzionali, ha permesso di portare il denaro indietro verso la periferia, portando ad un riallineamento relativo dei costi di indebitamento in euro in tutta l’eurozona. Tuttavia, queste operazioni hanno soltanto colmato il divario, ma non l’hanno chiuso: lo squilibrio tra paesi in surplus e in disavanzo, in assenza di capitale privato, è finanziato attraverso i canali ufficiali, ma è ancora lontano dall’essere riassorbito.

Questo perché il denaro prestato dalla BCE alla periferia rifluisce verso il centro e qui, invece di essere speso all’estero (contribuendo a pareggiare la bilancia dei pagamenti) o all’interno (aiutando a regolare il tasso di cambio reale) , è ridepositato alla BCE. Così, dal 2007, i paesi in surplus hanno accumulato un totale di circa 1.000 miliardi di euro di crediti verso la BCE, mentre i paesi in deficit hanno accumulato debiti per un importo equivalente, all’interno di un sistema di compensazione denominato TARGET2 (T2).

Cosa si può fare, allora, per riassorbire questi squilibri? In primo luogo dobbiamo riconoscere che gli squilibri simmetrici richiedono aggiustamenti simmetrici. Possiamo ben ammettere che un paese competitivo è virtuoso, ma non c’è virtù nel mantenere una posizione di surplus a tempo indeterminato. Al contrario, un paese in surplus deve mettere a disposizione il proprio credito, altrimenti la sua ostinazione a vendere senza comprare crea una pressione deflazionistica in tutta l’UE nel suo complesso.

Il principio di adeguamento simmetrico è stato proposto da Keynes per riformare il sistema monetario internazionale dopo la seconda guerra mondiale. L’idea era molto semplice. Una International Clearing Union [stanza di compensazione internazionale] avrebbe agito come una banca per il regolamento di tutti i pagamenti relativi al commercio internazionale, e avrebbe dovuto finanziare gli squilibri temporanei semplicemente accreditando una cifra sul conto del paese di esportazione e addebitando la stessa cifra sul conto del paese importatore. Tuttavia, a differenza di una banca normale, la Clearing Union avrebbe fatto pagare un interesse non solo ai paesi debitori , ma anche ai paesi creditori, dal momento che entrambi avrebbero tratto un beneficio da essa: i paesi in disavanzo, consentendo loro, temporaneamente, di comprare più di quanto avrebbero altrimenti potuto comprare; ma anche i paesi in surplus, permettendo loro di vendere più di quanto avrebbero altrimenti potuto vendere. Gli addebiti simmetrici agirebbero come un incentivo per tutti i paesi a convergere verso l’equilibrio negli scambi.

La proposta di Keynes non è stata adottata in occasione della conferenza di Bretton Woods , che ha definito l’ ordine economico mondiale del dopoguerra nel 1944. Solo pochi anni dopo, però, è stata presa come modello per la creazione dell’Unione europea dei pagamenti. Dal 1950 e il 1958, l’ EPU ha intermediato il 75 per cento delle transazioni commerciali tra i paesi membri, contribuendo in modo significativo ai “miracoli economici” del tempo , come quelli dell’Italia e della Germania, e all’inizio del processo di integrazione europea.

Oggi, se si vuole completare e non mettere a repentaglio quel processo, l’Europa ha bisogno di una Clearing Union per riassorbire gli squilibri che minacciano di distruggerla. Il Target 2 è un sistema di compensazione, gestito dalla BCE, che potrebbe servire a questo scopo. Il problema è che, fino ad ora, è riuscito a finanziare gli squilibri, ma non di ridurli. Al fine di promuovere la convergenza tra i paesi eccedentari e deficitari, il Target 2 dovrebbe essere riformato secondo i principi della Clearing Union.

Una possibilità di mettere in pratica questi principi oggi è stata descritto in un recente articolo di Bruni e Papetti. La proposta consiste nella creazione di un sottoinsieme del Target 2, chiamato per esempio Target 3, dedicato alla registrazione dei regolamenti commerciali tra i paesi membri . Il T3 permetterebbe alla BCE di stabilizzare i costi di finanziamento del commercio tra gli Stati membri, portandolo lontano dalle incerte condizioni prevalenti sui mercati dei capitali. Inoltre, nel Target 3, come nella Clearing Union di Keynes, sarebbe possibile addebitare interessi non solo sui debiti, ma anche sui crediti. Un meccanismo cooperativo di aggiustamento ridurrebbe gli squilibri finanziari che aumentano l’instabilità e la speculazione e darebbe un impulso decisivo alla circolazione effettiva della moneta nei circuiti dell’economia reale. Un commercio equilibrato funzionerebbe quindi come elemento di coesione per l’unificazione dell’Europa.

Fonte: Opendemocracy

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